淺談文旅項目投資風險防範

本文在對“文旅”進行概念定義的基礎上，從文旅項目的內生風險和外生風險兩個維度就投資中的風險及其來源進行了歸納與梳理。並在此基礎上，提出了具有針對性的風險防範措施。

一、引言

“文旅”，指在旅遊資源基礎上添加人爲創意因素所開發出來的一種特殊的綜合的旅遊形式，旅遊是方式，文化是訴求，而與傳統地產行業不可或缺的聯繫，則是中國文旅產業獨特的“魅力”。

二、文旅項目投資的風險

文旅項目不僅是投資金額巨大，所涉領域廣闊且複雜的重資產項目；它同時還具有對輕資產即文化創意的高度依賴性、對政府政策的高度敏感性，以及用戶偏好具有易移轉性等特點。文旅項目的以上特點使得對其投資具有以下內生及外生風險。

（一）內生風險

內生風險是指因爲文旅產業和文旅項目自身特性所決定的、由其內部生發的風險。就項目投資而言，主要分佈在經濟回報和項目管控兩個方面。

1. 投資金額大、回收週期長，且收益不確定

文旅項目同時兼具地產項目與文化項目的特點。其在依託自然旅遊資源的基礎上至少需要i）獲取相應的土地使用權，並ii) 進行固定資產的搭建才能爲文旅項目所需的文化創意提供基礎平臺。這兩項基礎投入都需要以巨大的資金量作爲依託。

相較於單純的地產項目而言，文旅項目運營後主要收入來源侷限於門票及附屬設施（如索道等）收費、旅遊演藝、景區消費、旅遊酒店、旅遊餐飲等單筆金額較小的消費這一特點註定着着其投資成本回收期更長；

另一方面，與傳統的文化產品投資（例如影視劇拍攝項目）相比，雖然兩者在項目完工前均具有收益不確定性，但影視劇項目的收益依賴於產品的質量和客戶一次性消費偏好，而文旅項目的收益對於長期、穩定客流量具有極大的依賴性。

2. 輕資產確權及評估難

知識產權類輕資產上所蘊含的權利是否能夠被確認爲合乎法律保護形式的知識產權本身即具有較大難度。此外，即便在確權後，其價值具有不確定性，價值評估方法具有複雜性與專業性而導致輕資產價值難以有穩定、準確的評估。對於投資主體而言，輕資產評估難的特點使其在投資文旅項目時面臨着投入資金時外購輕資產價值被高估及退出項目時項目輕資產價值被低估的雙重風險。

3. 管控風險

在我國文旅項目的建設運營實踐中，前期資本注入雄厚，而在後期運營中資金斷裂的現象較多，許多文旅項目從最初的“大手筆”淪落到欠下“大筆債”的境地。在2019年1月25日，《焦點訪談》所報道的獨山縣文旅項目就是其中之一。有學者將此種現象歸因爲“重開發建設、輕招商運營”。但事實上，此種現象並非是投資主體主觀上想要輕視後期運營造成的，更多的是投資主體在項目運營中失去了對於項目的管控而造成的。從投資角度而言，文旅項目的管控風險主要來源於以下3個方面：

（1）投資主體、經營主體分離

從地產項目的角度而言，文旅項目是爲旅遊而建、靠旅遊帶動的地產項目，其投資主體具有多元性與特定性。在實踐中，文旅項目的投資主體多爲地方政府、地產和旅遊企業、金融機構、私募基金等財務投資人。上述主體通過單獨或者共同注資成立項目公司進行項目開發建設及投後管理。但上述的主體均缺乏輕資產運營經驗，難以在項目建成後有效經營項目中形成的、並賴以維繼的文旅IP，因而文旅項目的運營常以委託的形式交由具有文旅運營經驗的公司負責。這樣的投資與投後運營安排，使得投資主體與項目的實際經營主體分離。雖然從股權結構上分析，各投資主體所成立的項目公司對於文旅項目具有絕對的控制權，但項目公司與實際運營公司間的信息不對稱所造就的道德風險的存在爲投資主體失去對項目的實際管控埋下了風險。

（2）項目各項權利分散

文旅項目建設過程中所獲得或形成的各類固定資產和無形資產，例如土地使用權、各類知識產權、商譽、合同權益以及銷售網絡客戶關係等。這些資產上所蘊含的權利往往分散歸屬於項目的不同投資主體或產品的創作主體。項目建設過程中形成的權利分散會爲項目建成後運營增設管控難度，因而，是文旅項目重要的管控風險來源。

（3）文化產品生產過程與產品質量的不可控性

文旅項目投資最終能夠獲得預期投資回報的關鍵在於是否能夠成功打造自身的文旅IP。比如，國外的迪士尼樂園、環球影城；國內的長隆海洋王國均是成功鑄造了文旅IP後獲得巨大投資回報並實現商業和品牌擴展的典範。

但打造文旅IP本身是一項複雜的文化工程，而文旅IP所依託的文化產品生產週期長、生產過程對創作主體個體能力的高度依賴性，以及最終產成品的質量難以量化評估的特點都成爲投資人在文旅IP打造過程中的管控風險來源。

（二）外生風險

外生風險是指來自於文旅項目外部因素發生變化而引起的文旅項目投資風險。其中，政策風險、市場風險及突發風險是比較突出的三類。

1. 政策風險

文旅項目的開發建設是一個複雜的系統工程。其重資產建設過程中的基礎是獲得項目相應的土地使用權。由於文旅項目的用地往往是複合的，因而涉及多種性質、多種用途的土地；不同的文旅項目，由於其所依託的自然旅遊資源不同，在項目的規劃建設階段需要遵從不同類別法律、法規以及地方政府規章的規定並通過不同行政部門的審批。

自2015年國家將旅遊產業定位爲國家戰略產業且後，各地政府紛紛響應，積極出臺對於文旅項目扶持性、鼓勵性的地方政策。由此帶來了以下兩項潛在的政策風險。

（1）政策的不穩定性

在上述背景下，各地政府都在着力招商引資以發展轄區內的文旅產業，多以出臺政策性文件的方式吸進資本注入。同時，在文旅項目的規劃建設中，以地方政府批覆、內部紅頭文件乃至政府領導口頭承諾等方式爲文旅項目在土地使用權取得、政府補貼等環節開綠燈的現象屢見不見。雖然這些政策在一定時期內得以執行，但其穩定性較差。當上述的行政令與上位法相牴觸時，還爲文旅項目埋下合法性風險。

（2）政策的不一致性

在地方政府乃至各行政部門以批覆、文件等形式吸引資本流向本地文旅項目的現實情況下，各部門之間批覆與文件是否能夠相互銜接與匹配成爲文旅項目投資中的一個外部政策風險來源。另一方面，各地政策不一致也增加了文旅項目立項時法律盡調的負擔。若未能充分調研，僅依靠他地項目成功經驗而立項，則可能會在項目規劃審批中遇到政策障礙。

2. 市場風險

市場風險主要是指因消費者偏好的可移轉性而帶來的市場需求變化所引發的風險。文旅項目的營收主要是建立在對未來外來人口流量和消費的預測基礎上的，而C端消費的趨勢相較B端更加不可預知，不確定性更大。文旅項目的開發、建設週期較長（即便是分期開發、分期運營），在項目未來投入市場時，很多因素會導致消費羣體的消費偏好發生變化，如果偏差較大，會導致文旅項目預估和實際營收相差很多，造成資金迴流困難。

3. 突發風險

文旅項目的突發風險不僅囊括了常規定義中的不可抗力因素，還包括難以提前預知的突發社會事件與法律事件。前者主要體現在颱風、地震、洪水、火災等自然因素，更爲明顯的當屬類似本次新冠疫情對於文旅項目的重大影響；後者則表現爲項目高級管理人員、主要演職人員（實景演出類項目）或者相關方陷入輿論醜聞，或文旅項目所依託的文旅IP 中的重要構成元素涉嫌侵權等。這些突發風險，通常不會經常出現，因此缺少應對方案，一旦觸發，對於文旅項目的打擊，往往更加沉重。

三、文旅項目投資風險的防範

前文所描述的投資風險，看似文旅產業中純粹的商業要素，與法律關聯不大。但其實，每一類風險都可以通過有效的法律手段，將商業風險有效降低，體現商業+法律的深度結合，個人認爲，文旅行業的法律工作者，更應該具備識別並控制前述風險的能力。

（一）審慎、全面地進行投前盡職調查

    文旅項目投資的內生風險和外生風險是客觀存在的，但其中的很多風險來源可以通過審慎、全面的投前調查識別出來以供後續設計、實施具體的風險規避措施。在進行投前盡職調查時，需從以下三個方面着力：1.對擬投資項目所處行政區域、所屬行業內的政策文件及行業規範進行廣泛蒐集，審慎評估與覈實；2.對擬投資項目所處投資階段與各類財產歸屬進行準確釐定與判斷；3.對於項目建成後擬委託運營團隊經驗、團隊穩定性及團隊聲譽進行審慎考察。

（二）注重交易結構設計的綜合性、系統性及合理性

在進行投資交易前，應在項目盡職調查的基礎上，就該項目中關鍵環節與要素（例如政策落地、土地使用權取得、基礎工程建設週期、文旅IP運營方案等）進行綜合分析，並就交易結構進行系統化設計。確保該交易結構能夠有效實現最終交易目的。

在項目建設及運營過程中可能出現的商標、著作權等知識產權往往是在交易結構設計時容易被忽略的重要投資要素，需要着重進行提前規劃、預估併合理佈局。

（三）落地投後管理工作

作爲“募、投、管、退”中的投後管理是項目是否能夠成功打造文旅IP、是否能夠實現投資保值增值的關鍵環節。但在實踐中，投資機構，特別是財務投資機構，本身缺乏文旅項目投後管理的知識與經驗，未能建立健全管理和監督機制，僅僅由原有的投資經理負責投後的監督工作，且僅僅負責投後的財務監督，這其實已經喪失了對於項目的有效把控，一旦出現經營異常行爲，投資機構往往希望提前退出，導致投資方和項目運營方的重大矛盾。因此，投後管理工作，不應當只是停留在口頭上，更應當落實到具體人員（如：配備具有文旅項目管理經驗的專業人員）、具體責任和具體制度上，且個人認爲，即便是財務投資，也不應侷限在財務監管，對於業務運營也應有必要的監督。

（四）建立應急保障機制以應對突發風險

突發風險雖然難以預料與提前規避，但可以通過建立應急保障機制控制突發風險帶來的損失。這種保障機制，既應該包括對於突發風險的識別與確認，人員配備與職能，有效措施的選擇與應用，還應該包括與政府有關機構的溝通與報告，只有這樣，纔能有效應對不同類型突發風險，確保在風險發生後能夠從容應對，避免進一步引發次生損失。

四、結語

在國家產業轉型與融合升級的過程中，旅遊產業的發展得到很多了政策支持；文旅融合發展亦是產業發展趨勢。在此背景下，文旅項目在全國範圍內遍地開花，但最終能夠成功實現盈利的項目屈指可數。造成這一現象的原因之一正是對於項目風險沒有準確識別併合理防範。針對這一現實問題，本文從內生和外生兩個維度對文旅項目的風險進行了初步的梳理與分析，但限於篇幅的限制，尚未能進一步展開，希望藉此拋磚引玉，與廣大從業者、法律工作者共同交流與提高。

參考文獻：

[1] 吳金鈴.“互聯網+”背景下旅遊企業投融資創新研究[J].邊疆經濟與文化,2019(5):6-9

[2] 譚鈺寧. PPP文旅項目發展的法律問題及對策[J].山西青年，2019（02）:105-106

[3] 鄭潔琳，周人果.文旅項目融資難，究竟難在哪裏[J].企業觀察家，2019(10）:74-75

[4] 朱劍雄.文旅項目投資可行性的管控方法研究[J].企業改革與管理，2020(4):221-222

[5] 宋丁.文旅與地產：順勢而爲[M].中山大學出版社，2019.