從股權收購、定增融資兩個維度剖析“協助”定增義務之履行——以（2023）蘇0505民初2193號案爲例

2017年8月9日，爲保障王某實現以1500萬元價格取得蘇州偉仕泰克電子科技股份有限公司（下簡稱蘇州公司）15%股權的目標，王某與韋某、上海德駿投資顧問有限公司(下簡稱德駿公司)簽訂了《借款協議》。約定，韋某向王某借款1,500萬元用於蘇州公司的生產經營，借期3個月，並將其持有蘇州公司1,500萬元的股權質押給王某，德駿公司配合辦理質押登記事項；借期內應完成一輪定向增發，增資後王某出資1500萬元購買蘇州公司15%的股份；如韋某、蘇州公司未履行定增義務，則應按照年化10%計付借款利息。德駿公司以擔保人的身份在該《借款協議》簽字蓋章。

1、德駿公司是否爲《借款協議》的擔保人？

2、蘇州公司可否就“定增”作出有效的決議？

3、可以定增而“未能”定增，風險是否應自擔？

蘇州市虎丘區人民法院認爲，因蘇州公司進行了數次股份變動，王某訂立投資合同取得15%股份的目的能否實現存在障礙，可能被稀釋，其希望在歐陽某的操作後待組織架構穩定後才取得蘇州公司15%的股份，並表達了最後一個取得股份的意願；在能達成合同目的的情況下，王某對於韋某、德駿公司履行合同義務的週期進行了修改或者容忍。法院認爲，王某要求解除《借款協議》的訴請成立；王某要求德駿公司承擔連帶清償義務的訴請不成立。後王某未提起上訴，該案發生法律效力。

一、德駿公司是否爲《借款協議》的擔保人？

1、德駿公司在《借款協議》之中作出兩個承諾：一是將其擁有的特定質押權利之中的一部分權利讓渡給甲方王某，由這部分質押權利作爲第3.1條所述借款事項的質押擔保，即有限度的擔保，而非由德駿公司爲第3.1條所借款項提供無限連帶擔保責任；二是後續在蘇州公司“定增”之時的協助義務。

《借款協議》包含了借款和投資兩個部分，故名爲借款協議，實爲無名合同（抑或投資協議）。王某向韋某出借款項用於蘇州公司的生產經營僅爲形式，其意在增資擴股之時達到“鎖價”定增的目的，系主從型混合合同。

2、《借款協議》雖列德駿公司爲擔保人，但案涉股份系韋某所有。這是隱藏一個推論，即在擔保人處簽章與合同具體文字約定的關係。沒有明確合同具體文字約定時，一般應作擴張解釋，即傾向於認定公司在擔保人處簽章即爲擔保意思表示。有明確合同具體文字約定時，一般作限縮解釋，即傾向於認定公司簽章的真意爲具體文字表示的意思。

德駿公司並未以其不特定財產擔保王某債權的實現，按照《民法典》第681條規定：“保證合同是爲了保障債權的實現，保證人和債權人約定，當債務人不履行到期債務或者發生當事人約定的情形時，保證人履行債務或者承擔責任的合同”的規定可知，德駿公司不是案涉借款的擔保人。

3、因“定增”是個行爲，並不涉及到具體的擔保財產；而“定增”的決議主體是掛牌企業--蘇州公司；即使德駿公司盡最大努力履約，也僅是協助蘇州公司“定增”義務的履行輔助人，而非韋某主債務的擔保人。

二、蘇州公司可否就“定增”作出有效決議？

1、《借款協議》包含兩個方面的意思表示，一是韋某向王某借款1500萬元，二是王某可以參與定增活動。而《借款協議》第4.1條爲“還款”之安排，第4.2條爲“增資”之安排；兩者只能二選一，不可能同時選擇進行。

從2017年起，蘇州公司先後進行過兩次定增；2020年11月，王某表態其並不急於獲得蘇州公司的股份；且獲得股份的方式是“轉讓”而非“定增”，這或許是他對市場風險、企業發展情況等多種因素進行評估之後作出的選擇，與他人無涉。

3、《民法典》第467條第1款：“本法或者其他法律沒有明文規定的合同，適用本編通則的規定，並可以參照適用本編或者其他法律最相類似合同的規定”。合同解釋先於法律適用，目的解釋應作爲混合合同解釋的主要方法。

雖然《借款協議》第4.2.1之中確有“後續增資‘已經’獲得了股東會、董事會的有效表決通過”這樣表述，但與實際履行行爲不符。因王某不同意採“詢價”定增的方式，股東會沒有也不可能爲此“或有”行爲予以表決。

3、從意思表示本身很難探查作出意思表示背後的真實目的，不能僅從當事人的“意思表示外觀”進行解釋。

法院僅需對“已經”作目的解釋，王某隻要想定增，股東會可以對註冊資本的增加作出有效的決議；董事會也可以制定增加註冊資本以及發放公司債券的方案。鑑於內部溝通情況而言，蘇州公司的股東會或董事會是可以通過如此決議和方案。

三、可以定增而“未能”定增，風險是否應自擔？

1、在2023年8月7日的庭審之中，王某的代理律師改變之前的訴請，將《借款協議》定性爲投資協議，要求解除《借款協議》；並以德駿公司違反了《借款協議》第4.2.1條：“乙丙雙方承諾蘇州公司在借款期限內進行一輪定向增發，後續增資已經獲得股東會、董事會的有效表決，同意甲方按照蘇州公司估值1億的標準，出資1500萬元認購15%的股份”的約定爲由，要求德駿公司承擔連帶清償責任。

歐陽某提供了兩個方案供王某選擇，一是通過定增方式投資於蘇州公司；二是與韋某簽署《借款協議》。對於“最終決定用哪個方式投資”，王某表示“兩個方案都有瑕疵，始終是被隔離的”。王某最終選擇後一方案，原因是債權相較於股權可以優先清償，可進可退。

2、2017年6月30日，全國中小企業股份轉讓有限責任公司出具了一份《風險警示公告》載明：因蘇州公司的2016年度財務會計報告被出具了無法表示意見的審計報告，從2017年7月3日起對蘇州公司股票轉讓實現風險警示，原證券簡稱“偉仕泰克”更改爲“ST偉仕”，證券代碼“834292”不變。

2017年9月28日，北京天星昆岡投資中心（有限合夥）減持其持有的ST偉仕流通股1,110,111股,佔公司總股本的11.10%。王某通過全國中小企業股份轉讓系統以協議轉讓方式增持公司股份1,110,111股，持股比例由 0.01%變爲11.11%。   

2019年12月，蘇州公司召開了第三次臨時股東大會，審議通過《關於2019年第一次股票發行方案的議案》等一系列跟定增有關的議案。除應迴避表決情況之外，該議案均經當次股東大會有表決權股份總數的100%同意通過。王某參加了當次會議，並在2019年第三次臨時股東大會的相關決議簽字。

3、王某作爲本訴的提起者，微信聊天記錄的證據效力不能推翻其在第三次股東大會決議上的簽字；而民事訴訟講究優勢證據規則，舉證不能，則應承擔敗訴的危險後果。

王某已知蘇州公司已爲“ST偉仕”，仍通過協議受讓的方式成爲小股東，甘願冒險；明知蘇州公司採“鎖價”定增方式向其發行股票，具有一定的不確定性，純屬於市場行爲；王某不願意採取“詢價”定增的原因是擔心其股權被稀釋，系己方的原因所致，不能將責任均歸咎於德駿公司。

一、蘇州公司是否可採“鎖價”定增的方式？

1、上市公司向特定對象發行股票（俗稱非公開發行、定向增發），分爲“鎖價”定增和“詢價”定增兩類。“鎖價”定增是指上市公司向特定對象發行股票時，認購價格或定價原則得以提前確定的發行方式；“詢價”定增是指上市公司在取得發行批文後，以詢價的方式確定發行價格和發行對象的發行方式。

根據證監會《上市公司非公開發行股票實施細則》（2020.02.14 實施）第7條的規定，上市公司只能在以下三種情形下採用定價定增的方式，即上市公司的控股股東、實際控制人或其控制的關聯人，通過認購本次發行的股份取得上市公司實際控制權的投資者，董事會擬引入的境內外戰略投資者。戰略投資者是在相關行業或者同行業具有較強戰略資源，謀求與上市公司之間的長期共同戰略利益，願意長期持有上市公司較大比例股份，幫助上市公司顯著提高內在價值以及公司質量的投資者。

蘇州公司爲新三板公司，註冊資本爲48,436,107元；韋某持股30.2242%。按照證監會在《證券發行與承銷管理辦法》（2023年修訂）中的規定，首發股票數量在4億股以上的，可以向戰略投資者配售，而王某持股僅爲11.11%，不符合戰略投資者的條件。

2、對於戰略投資者過於嚴格的認定標準，在一定程度上抑制了市場正常投融資需求，促使市場主體搭建更爲複雜的交易架構，增加了監管的難度，不利於監管目的的實現。

因現有制度供給不足，實踐之中有三種路徑可供選擇：一是部分實際控制人持股比例較高的上市公司，戰略投資者與實際控制人協商一致，先行由實際控制人轉讓部分存量股權與投資者，實際控制人再擇機選擇“鎖價”定增或“詢價”定增認購新增股份，以“曲線救國”方式引入投資者，該操作實質上是利用了實際控制人的身份做了一次業務“過橋”。二是投資者入股上市公司的子公司，以高瓴資本入股國瓷材料爲例，儘管未能直接以戰略投資者身份通過定增進入上市公司，但高瓴資本轉而投資國瓷材料的全資子公司愛爾創。三是以“詢價”定增方式參與上市公司股份認購。

3、蘇州公司原註冊資本爲48,436,107元；2017年9月28日，王某以5.40 元/股的價格受讓了1,110,111流通股，已產生溢價。如果蘇州公司增資擴股到1億元，王某以1元/股的價格鎖價定增1500萬元，持股比例仍達15%，絕對不現實。

2017年7月27日--2017年7月28日期間，歐陽某與王某多次進行了溝通，最初方案是建議王某先對蘇州公司的子公司即合肥偉仕泰克電子材料有限公司（下簡稱合肥公司）進行定向增資，再轉爲蘇州公司的股份；歐陽某向王某提供了蘇州公司增資控股協議書的初稿，闡述了詳細的相關規劃，以供王某決策選擇。

王某不願意先入股合肥公司，而是選擇直接投資於蘇州公司，但又不同意蘇州公司採“詢價”定增的方式向其發行股票。

二、因未能定增，德駿公司是否應承擔賠償責任？

1、德駿公司的義務有三，一是協助韋某將其持有的1500萬元股份質押給王某；二是保證王某在蘇州公司後續增資之時可以定增；三是無條件配合王某重新辦理相關股份質押登記手續（如需）。根據合同的性質、目的和交易習慣，德駿公司應當履行的通知、協助、保密等義務，應爲附隨義務。

附隨義務分爲兩類：一類是促進主給付義務的實現，使債權人的給付利益得到最大限度滿足的輔助功能；另一類是維護對方的人身或財產利益的保護功能，保護功能類似於侵權法上的社會保障義務。由於附隨義務不具有給付性，不能夠以獨立的訴訟請求履行，通常僅發生替代性損害賠償。

2、王某簽訂《借款協議》目的是爲取得蘇州公司增發後佔比15%的股份，現該公司已退出新三板並於2023年7月14日被法院受理破產清算，定增義務在法律上或者事實上已不再能繼續履行，投資合同目的已無法實現。而客觀履行不能不屬於不安抗辯權的涵攝範圍,只是預期違約的規範範疇，具體認定標準有待於司法層面進一步明晰和統一。

從《借款協議》第6.2.4條：“要求違約方補償守約方的直接經濟損失；包括爲本次借款及後續股權轉讓的交易安排而實際發生的費用，以及守約方爲此進行訴訟或者仲裁而產生的費用”的約定可知，因蘇州公司未能定增，王某可按照《最高人民法院關於適用<中華人民共和國民法典>合同編通則若幹問題的解釋》第26條前半句：“當事人一方未根據法律規定或者合同約定履行開具發票、提供證明文件，對方請求繼續履行該債務並賠償怠於履行該債務造成的損失的，人民法院依法予以支持”的規定，要求德駿公司賠償其損失。

3、確定訴訟標的的理論基礎是舊實體法說，即以受法院裁判的實體法律關係作出訴訟審理的對象，但是該說在請求權競合問題上容易引發一事再理、重複訴訟的問題，增加了法院釋明權力運行的負擔。程序法說認爲，訴訟標的就是原告提出的訴之聲明（訴訟請求），並以訴之聲明和原因事實來共同構成案件的訴訟標的。

《民事訴訟證據》（2019）第53條規定，當事人請求權基礎與法院認定不一致的，不再要求釋明變更，而是作爲爭議焦點進行舉證和辯論。是否可以徑行判決賠償，取決於兩方面因素：一方面是法院是否就此爭議進行了審理，另一方面是不同的請求基礎選擇是否會影響主要證據的變化。

王某未提出此等訴請，法院亦未將此列爲本案的爭議焦點，秉持了“不告不理”的原則。

三、德駿公司對王某是否負有信義義務？

1、《公司法》（2024）第192條規定，控股股東指使董事和高管實施背信行爲的，與其承擔連帶責任；《上市公司治理準則》第63條規定，控股股東、實際控制人對上市公司及其股東負有誠信義務；《上市公司章程指引》第40條第2款規定，控股股東應嚴格依法行使出資人的權利，控股股東不得利用利潤分配、資產重組、對外投資、資金佔用、借款擔保等方式損害公司和社會公衆股股東的合法權益，不得利用其控制地位損害公司和社會公衆股股東的合法權益。從義務端來看，控股股東信義義務經歷了從無到有的立法變遷，法律責任則因爲義務範圍的完善而呈現從純粹的侵權責任向違信責任的擴展。

德駿公司在蘇州公司持股7.24441%，上海鼎宣投資管理合夥企業持股6.9196%，上海屹和投資管理合夥企業（有限合夥）持股6.8835%，上海德蒔精密裝備合夥企業（有限合夥）持股5.0074%，上海德駿投資顧問有限公司持股4.7977%，上海穎記企業管理諮詢中心持股4.6222%，中孚仁和（北京）資產管理有限公司持股2.8904%，其餘爲27個自然人股東。這些私募基金均由德駿公司的法定代表人歐陽某掌控，歐陽某實爲蘇州公司的實際控制人，德駿公司對小股東王某負有公司法上的信義義務。

2、控股股東在採取行動時必須盡到最大善意，即控股股東的行爲應當出於合法商業目的，且這種商業目的應當給非控股股東造成最少損害的方式實現。這種善意是超出忠實義務與勤勉義務的內容，作爲一種兜底性規則，有待法官在個案中自由裁量。

本案之中，歐陽某和王某的初衷均是看好蘇州公司的發展前景，因爲蘇州公司主要作爲玻璃基板研發商從事半導體、LCD、太陽能、LED等行業溼製程中的清洗、蝕刻、化學反應、再循環、混合等特殊工藝的方案設計與設備供應。蘇州公司初創階段，缺乏流通資金，給予社會投資人適當的優惠條件，難謂公平與否；而歐陽某向王某的允諾出於善意，僅出於規避“詢價”定增的目的。因此，歐陽某的侵權責任抑或違信責任均難以成立。

3、在缺乏流動性市場的新三板公司估值問題上，法院應考慮到以下兩個估值標準。（1）《私募投資基金非上市股權投資統計指引》引入了市盈率概念，提出了淨利潤爲正值或負值時應採取不同統計方法，不能僅依據個別交易進行估值。（2）按照《私募投資基金非上市股權投資估值指引（試行）》規定，運用參考最近融資價格法時，應當對最近融資價格的公允性作出判斷。

2021年7月14日，摘牌偉仕（834292）。最高價：8.50元，最低價：5.01元核心數據。收益（二）：-0.60；淨資產3.21；收入：173.30元；淨利：-599.9萬元；ROE:-17.08%;總股：1000萬；流通：630.5萬;PE（動）：--；市淨率:0.00；同比：-88.15%；淨利潤率：-346.1%；負債率：40.3%；總值：3.71億；流通：2.34億。

假定王某提出德駿公司需承擔賠償責任的訴請，且歐陽某在履行協助“定增”義務的過程之中確有過錯的話，可參照上海金融法院在審理上海綠岸網絡科技股份有限公司訴沈某等其他合同糾紛一案（2021）滬74民終530號判決）之中的做法，聘請金融研究專家團隊提供《專家意見書》，從縱向估值法和橫向估值法入手，結合蘇州公司所屬的行業特徵及相關行業股票交易情況比如市淨率、市盈率進行了對比分析，並出庭接受質詢，再由法院根據責任大小酌定德駿公司的賠償金額。

綜上，基於對商業機會本身認定的不同理解，法院的裁判也呈現差異化的特徵；而本案的裁判，拋開“鎖價”定增之實質審查，直指“可以”定增而“未能”定增之形式要件，符合商事法官的審判理念，值得讚許。